近期鋼鐵、汽車以及部分化工產(chǎn)品出現(xiàn)價(jià)格下降和產(chǎn)成品庫存升高并存的現(xiàn)象。我們認(rèn)為，一季度GDP同比增速11.9%將是今年峰值，隨著經(jīng)濟(jì)增速逐漸下降，這些行業(yè)具有一定限制產(chǎn)能和出清庫存的壓力，繼2008年之后，經(jīng)濟(jì)很可能再次進(jìn)入"去庫存"時(shí)間。

　　去年最火爆的耐用消費(fèi)品是汽車，但2月份以來汽車價(jià)格環(huán)比連續(xù)下跌，庫存壓力快速上升。如果算上流通途中以及市場終端的庫存量，整個(gè)行業(yè)的庫存可能已經(jīng)超過200萬輛，本年度的供給剩余將達(dá)到500萬輛。汽車只是一個(gè)例子。鋼鐵、有色和部分化工產(chǎn)品同樣出現(xiàn)了價(jià)格下跌、庫存急劇上升的情況，部分鋼鐵企業(yè)開始規(guī)劃6-7月份開始"停產(chǎn)檢修"以壓縮產(chǎn)出，出清庫存。

　　從庫存周期的角度看，當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)已經(jīng)走到上一個(gè)補(bǔ)庫存周期的末端。為了應(yīng)對(duì)次貸危機(jī)帶來的下滑，2008年年底出臺(tái)一系列刺激經(jīng)濟(jì)政策，極大推動(dòng)了補(bǔ)庫存需求。根據(jù)中信建投的研究，美國和日本經(jīng)驗(yàn)表明，衰退后第一輪補(bǔ)庫存周期大概是5-7個(gè)季度。從2009年一季度算起至今，中國庫存上升已經(jīng)大約6個(gè)季度。我們判斷，中國的庫存即將進(jìn)入下行周期。

　　當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢也加大了"再次去庫存"的壓力。一方面，調(diào)控力度不減，地方項(xiàng)目投資"解包還原"，并要求抓緊清理核實(shí)并妥善處理融資平臺(tái)公司債務(wù)。同時(shí)，房地產(chǎn)投資將結(jié)束反彈，本年當(dāng)月新增購置土地面積從3月份的3759萬平方米下降至4月份的3016萬平方米。北京多個(gè)地塊流拍，上海和南京地價(jià)下降，都顯示房地產(chǎn)投資意愿下降。

　　另一方面，貨幣環(huán)境從"寬貨幣、緊信貸"轉(zhuǎn)向"緊貨幣、緊信貸"。趨緊的貨幣環(huán)境首先表現(xiàn)為短端資金成本快速大幅上升，普遍依靠短期資金維持運(yùn)轉(zhuǎn)的經(jīng)銷商壓力倍增。其次，中長期貸款規(guī)模已經(jīng)趨勢性下降，銀行體系內(nèi)資金不足，社會(huì)總需求下降確定無疑。

　　雖然可能發(fā)生"二次去庫存"，但我們并不認(rèn)為會(huì)發(fā)生"二次探底"，原因在于本次去庫存將比上一次緩和。我們判斷，一旦經(jīng)濟(jì)有失速跡象，貨幣政策將相機(jī)抉擇，同時(shí)國家加大西部開發(fā)的力度，部分過剩產(chǎn)能將找到新的市場。

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